央行确认借入国债并重启隔夜回购和逆回购操作,市场将如何应对?

在央行7月1日公布将入市借入国债之后,在7月5日,市场又有了进一步的消息称,央行已确认与几家主要金融机构签订债券借入协议,目前已签协议的金融机构可供出借的中长期国债有数千亿元,将采用无固定期限、信用方式借入国债,且将视债券市场运行情况,持续借入并卖出国债。这些新的变化意味着央行在向外界显示其“融券”卖出的真实性,而不仅仅在于此前一些市场机构认为的在“吓唬”市场投资者。

7月6日,央行进一步表示,将重启隔夜的回购和逆回购操作,相关操作时间为工作日16时至16时20分,期限为隔夜,采用固定利率、数量招标,临时隔夜正、逆回购操作的利率分别为7天期逆回购操作利率减20个基点和加50个基点。央行称此举“为保持银行体系流动性合理充裕,提高公开市场操作的精准性和有效性”。一般意义上,临时正、逆回购具有明显的对冲性,即在资金紧张时供给基础货币,在资金过于宽松时回笼流动性,有助于平抑资金市场波动。这在市场看来,是央行在尝试收窄利率走廊,响应了此前潘功胜行长在陆家嘴论坛上的讲话。

从市场反应来看,近两个交易日,市场利率呈现逐步回升的态势。7月5日国债期货均出现下跌。截至收盘,30年期国债期货主力合约下跌 0.31%,10年期国债期货主力合约下跌0.14%,5年期国债期货主力合约下跌0.07%。从这里来看,远端利率的变化更为明显。从市场收益率的情况来看,10年期和30年期国债收益率分别为2.27%、2.48%,相比7月1日的低点均提高了6个基点。如果结合7月2日、3日的市场不降反升的情况而言,此前央行释放的信号并没有对市场产生影响,而只有在5日央行有实质性动作之后,债券市场才有所反应。到了7月6日,受到央行引入隔夜操作影响,国债期货当日再次集体收跌,30年期主力合约收盘跌0.26%,10年期主力合约收盘跌0.24%,5年期主力合约收盘跌0.19%。截至7月8日16时,10年期国债收益率报2.304%,30年期国债收益率报2.533%,继续有所上涨,分别站上2.3%和2.5%两个关口。

从市场反应的程度而言,各期限国债收益率的缓慢抬升,似乎对此并不过于担心。当然,一些机构也认为,在央行持续引导和通过市场操作的作用之下,市场利率有很大的可能性会回到“2.5%-3.0%”的“合理区间”之内。

在市场看来,收益率曲线控制并不在我国央行的货币政策框架之内,市场对于这“合理区间”的担忧并不强烈,因为其并非央行的货币政策目标。而更大的困难是对央行未来降息的预期并没有减弱。因此,央行对于强按“牛头”,除了防风险而平滑利率曲线的目的,其另一层含义,试水国债买卖进行利率控制的意图更为明显了。当然,短期内这种操作可能难具有货币政策的指向作用,而更多还是尝试性的“试水”。这也是市场波动不大的原因。

其实,央行行长潘功胜曾经就利率政策的改变谈到,未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率为主要政策利率,目前看,7天期逆回购操作利率已基本承担了这个功能。其他期限货币政策工具的利率可淡化政策利率的色彩,逐步理顺由短及长的传导关系。同时,持续改革完善贷款市场报价利率(LPR),针对部分报价利率显著偏离实际最优惠客户利率的问题,着重提高LPR报价质量,更真实反映贷款市场利率水平。他表示,目前,我国的利率走廊已初步成形,上廊是常备借贷便利(SLF)利率,下廊是超额存款准备金利率,总体上宽度是比较大的。这有利于充分发挥市场定价的作用,保持足够的弹性和灵活性。

就这些谈话来看,即使当前央行对于国债收益率曲线没有明确的要求,但其思路还是要通过国债买卖来影响市场利率,从而使得政策利率和市场利率的传导达到央行所希望的结果。而且收窄利率走廊,也有利于利率传导。如安邦智库的研究人员此前谈到的,这恐怕是此次央行“试水”国债市场等新动作的长远考虑。不过,目前的问题是,从央行所中意的DR007到10年期国债收益率,这个映射过程有多大效果?更大的问题在于,其对于作为贷款基准的LPR是否构成直接的影响?利率变化在债券市场和信用市场之间是否能有效传递呢?目前恐怕只有央行能够回答这些问题。相信这些“待解谜团”如果被揭开,则央行货币政策的利率传导路径才能够更加清晰,市场预期也会向央行的政策目标收敛。在此之前,无论央行如何给出暗示或者市场操作,都难以扭转降息的预期。

不过,目前来看,央行“买卖国债”、“精准调控”还面临着基础性的问题,距离收益率曲线控制还有相当长的距离,仍是一个“知易行难”的过程。如安邦智库合作学者盛松成所言,一方面,他表示,“我国短期国债占比较少,只有18%,而美国为34%。通过国债买卖调节利率,需要各种期限的国债,尤其是短期国债。这对国债发行节奏、期限和票面利率提出了更高要求。”另一方面,这对央行的操作能力也提出了新要求。央行常规买卖国债对操作频率、规模和持有国债的期限提出了新挑战。盛松成认为,这一过程是渐进的,不可能一蹴而就。(来源:安邦咨询)

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